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【原创研究】天堂硅谷原创研究文章:“独角兽”狂欢背后。

日期: 2018-04-20
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【原创研究】天堂硅谷原创研究文章:“独角兽”狂欢背后。


继“黑天鹅”、“灰犀牛”之后,“独角兽”一词成为了刷爆资本圈的新热点。大到蚂蚁金服、宁德时代,小到51信用卡、猎聘网,各类“独角兽”企业的融资估值都一再水涨船高,引来了一波狂欢。


“独角兽”这一词起源于西方神话传说中的一种虚构生物,形如白马,额前有一个螺旋角,代表高贵、高傲和纯洁,有的还长着一双翅膀。独角兽的出现表示了幸运福耀的到来。第一次被引用到金融圈中是在2013年美国著名Cowboy Venture投资人Aileen Lee将私募和公开市场的创业公司做出分类,将那些设立时间少于10年并且估值达到10亿美元以上的初创企业称为“独角兽”。随后这一词就流传开来并沿用至今。在独角兽中,估值在10亿美元至100亿美元之间的为一般独角兽,超过100亿美元的则为超级独角兽。


美国创投研究机构CB insights根据独角兽的最初定义,对全球企业进行了筛选,建立了全球独角兽俱乐部名单。根据CB insights统计数据显示,截止至2018年3月,全球独角兽俱乐部共有232家企业,分布于24个国家,总体估值已经达到7890亿美元。其中,美国独角兽企业以114家的数量占比最高。中国以63家位居于第二名。而位于第三名和第四名的分别是英国的13家和印度的10家,与美国和中国相距甚远。排名前十的独角兽企业均来自于美国和中国(图1)。


图1:全球独角兽企业各国数量

【原创研究】天堂硅谷原创研究文章:“独角兽”狂欢背后。

数据来源:CB insights


从行业分布来看,这些独角兽企业分布于65个细分行业,主要来自于互联网、高端制造和高新科技等领域。排名前三的细分行业分别是电子商务、软件服务和金融科技,分别有35家、29家和26家独角兽企业,这些企业的估值约占整体估值的三分之一(图2)。


图2:全球独角兽企业各行业分布情况

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数据来源:CB insights


并且自2013年以来,独角兽企业每年增长的数量呈现阶段上升态势(图3)。其中,2015年和2017年的数量更是一度飙高,超过60家,得益于资本的大量投入。


图3:全球独角兽企业每年增长数量情况

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数据来源:CB insights


区别于美国的全球独角兽定义,中国独角兽企业需满足三个条件:第一是在中国境内注册的,具有法人资格的企业;第二,成立时间不超过十年( 2007 年及以后成立);第三、获得过私募投资,且尚未上市。满足三大条件企业估值超过10 亿美元为独角兽,超过 100 亿美元的为超级独角兽。


科技部火炬中心及胡润研究院参照中国独角兽的定义也纷纷发布了2017年中国“独角兽”企业名单。根据胡润研究院发布的独角兽企业名单,截止至2017年12月,在中国注册的估值超过70亿人民币(约10亿美元)的“独角兽”企业已经达到120家。其中,估值最高的“独角兽”是蚂蚁金服。根据巴克莱银行的最新估值数据显示,蚂蚁金服的估值已经高达1550亿美元(近万亿人民币),是一家十足的“超级独角兽”。名单中,估值超过1000亿人民币的“独角兽”企业共有7家,按估值高低分别是蚂蚁金服、滴滴出行、小米、新美大、今日头条、宁德时代及陆金所。


从行业分布来看,排名前三的是互联网服务、电子商务以及互联网金融,分别有22家、22家和17家(图4)。在互联网服务的细分领域中,包括了本地生活、旅游服务、在线教育、社交网络、企业服务及人才服务。其中,7家本地生活类独角兽企业估值以超3000亿人民币总估值成为佼佼者,例如新美大、饿了么及口碑等(表1)。


图4:我国独角兽企业各个行业分布情况

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数据来源:胡润研究院


表1:独角兽企业在互联网服务细分领域分布情况

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数据来源:胡润研究院


从地域分布来看,北京成为大中华区独角兽企业最多的城市,合计有54家企业上榜,占上榜企业总数的45%;上海和杭州分列二、三位,独角兽企业数量分别达到28家和13家;深圳以10家独角兽企业位列第四。但有趣的是,13家来自于杭州的独角兽企业总估值反超上海的28家独角兽企业;北京独角兽企业仍然以接近1.4万亿人民币的总估值成为大中华区独角兽企业总体规模最大的城市,总估值规模占整个大中华区近半数(表2)。


表2:我国独角兽企业地域分布情况

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数据来源:胡润研究院


从成立时间上来看,120家上榜独角兽企业平均成立6年,其中,成立不足三年的有15家,智能芯片企业寒武纪科技成立仅1年,是榜单中最年轻的独角兽企业。成立5-6年的独角兽企业占比最高达35%,合计42家(表3)。


表3:我国独角兽企业成立时间情况

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数据来源:胡润研究院


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中美“独角兽”企业对比


中美两国的独角兽企业在数量上呈现出双寡头的局势,在行业上都集中在互联网、电子商务领域,呈现出“互联网+”的特征。


在当今这个互联网快速发展的时代,根据“We Are Social”和“Hoot suite”披露的最新数据,全球互联网用户数已经突破了40亿大关,全球76亿人中约2/3已经拥有手机,且超过半数为“智能型”设备,因此人们可以随时随地、更加轻松地获取丰富的互联网体验。同时,互联网用户每日平均在线6个小时(通过使用互联网驱动的设备和服务),互联网已经占据了人们清醒时间的1/3(总在线时长已破10亿年)。互联网用户数量不断增加,用户价值聚集需求增加,激发市场潜能,促进互联网企业的蓬勃发展。


虽然都与互联网相关,但两国各自的独角兽企业所呈现出的互联网侧重领域又有所不同。


美国硅谷是全球前沿科技最重要的策源地,围绕某项关键技术进行产品开发是美国“独角兽”的优势。美国的独角兽企业60%集中于以技术创新为主的人工智能、大数据、云计算以及医疗保健等领域,例如专注于大数据领域的独角兽企业Palantir、Qualtrics,医疗领域的23and me等。


中国的独角兽企业有一部分也是以创新技术为核心竞争力,例如在人工智能方面,Face ++、商汤科技、寒武纪分别在人脸识别、图像识别、智能芯片等领域渐起声誉,复宏汉霖在生物医疗领域也有较强的竞争力。但相对于美国而言,中国的医疗基础较弱,发展“互联网+医疗”更容易一些。


还有一部分独角兽企业主要集中于消费、商业服务等领域,同时与互联网等新兴技术相结合,以更有效率的方式满足以及挖掘用户日益升级的消费需求,如文化娱乐、教育、出行、物流等。这些独角兽企业呈现出平台生态型的特征,即基于互联网来搭建平台,为实体企业和消费者搭建桥梁,自己并不直接接触实体企业,例如新美大、滴滴出行、蚂蚁金服、摩拜等。


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我国“独角兽”发展趋势顺应当下时代特征


当前中国经济处于新时代下的重大转型阶段,处于从高速增长期跨越进入高质量发展期,需要有“信息三优化”新动能来推动新经济的发展(图5)。第一,信息处理的优化。以大数据、云计算和量子计算为核心技术基础,大幅拓展信息处理的量级、范围和深度,从海量信息中挖掘新联系和新规律,进而创造新的经济价值。第二,信息流动的优化。以移动互联网、物联网、区块链、量子通信为核心技术基础,实现高效、安全、精准的信息传输,进而驱动各类要素资源突破传统产业格局,实现跨界融合与混合经营。第三,信息利用的优化。以人工智能等技术为基础,提升信息要素对人本身的服务效用。在此基础上发展“三新”经济:新产业、新业态、新模式。而新技术是一切的根本,只有通过新技术应用,才能改变生产方式、管理模式,并产生新产业、新业态和新模式。


图5:新经济是一场系统性大改造

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数据来源:公开资料搜集


首先,作为新经济发展核心动力的技术创新要素,正在不断取得重大突破。十九大报告中将发展高新科技作为重中之重,全面深化科技体制改革,大力推进以科技创新为核心的全面创新,塑造更多依靠创新驱动、更多发挥先发优势的引领型发展。例如上文中提到的以人工智能、大数据、云服务为代表的新一代信息技术领域的:如旷视科技、商汤科技、优必选科技、依图科技、寒武纪科技等;以基因组学和精准医学为代表的新一代生物技术领域的有:如复宏汉霖、三胞国际医疗、科信美德、信达生物、碳云智能、药明明码、诺禾致源等;以新能源汽车、智能网联汽车为代表的新一代智能制造领域的有:如宁德时代、威马汽车、蔚来汽车、北汽新能源、奇点汽车、知豆汽车、时空电动等。同时,我国聚集了大量的技术驱动型潜在独角兽企业,如果仁宝、众享比特、格灵深瞳、图森未来、ZEPP、Moov,源码智能、百泰生物、昆仑数据、中创为量子技术等。


其次,新的技术应用于各行各业及国民经济方方面面,衍生出大量新商业模式和新业态。平台型独角兽企业在于其打造了一种新的商业模式,基于信息化使业务扩张边际成本接近于零。企业根据用户需求开发创造移动端用户空间,用户熟悉之后进行周围推广,之后用户与用户之间形成人际关系网络。品牌效应深入,用户粘性提高并且用户依赖感增强,用户替换成本就会提高,持续长期和用户活跃就形成良好循环。当企业平台用户扩大到一定规模后,就会有强大的流量引导作用,将积累的海量数据进行挖掘、应用、变现。依托平台型企业强大的资金积累、资源整合和系统管理能力,孵化出的独角兽企业展现出显著的爆发式成长特征。如滴滴出行在稳固打车、快车、专车、代驾等业务后,持续投资布局汽车商务、无人驾驶、共享单车等业务。


回看中国独角兽企业名单,独角兽企业都较为集中地分布于互联网服务、电子商务、互联网金融、汽车交通、人工智能、硬件等行业中,这些行业正是我国目前所大力发展的新经济行业,促进了多个产业跨界发展。因此,以独角兽企业为代表的四新经济企业的爆发式增长,展现出以新技术为基础、将资源向新兴产业倾斜,加快推动传统产业转型升级,并以此在供给侧提高全要素生产率,使得中国经济处于高质量发展状态中。


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政策、人才、资本推动独角兽企业快速成长


资本也是促使独角兽企业快速成长的不可缺少的因素之一。对于初创型企业,前期的科研投入和人才的招募都是需要有大量的资金来提供有力支撑。2015年和2017年独角兽企业的密集型爆发与其前一年投融资增速高涨之间存在一定的联系。回顾以往几年的经济情况,2014年是独角兽企业的成立高峰期,资本争相蜂拥而上,投融资金额的快速增长下,独角兽企业每年增加的数量快速上升,由2014年的35家翻倍至2015年的63家。2015年从上半年的火爆到下半年的资本寒冬,一直持续至2016年,投融资增速放缓,因此独角兽企业的新生以及成长速度也随之有所下降(图6),降至38家。以蚂蚁金服为例,成立于2014年10月,旗下有支付宝、余额宝、招财宝、蚂蚁聚宝、网商银行、蚂蚁花呗、芝麻信用等子业务板块。在获得2015年7月的融资后,其估值由450亿美元上涨至750亿美元(图7)。并且在多轮融资加持下,其最新估值已超过1500亿美元。仅3年多的时间,蚂蚁金服的市值已经上涨三倍多。


图6:投融资与企业新生速度关系

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数据来源:恒大研究院


图7:蚂蚁金服各轮融资情况

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数据来源:IT桔子


另一方面,阿里巴巴过去两年也重金投资了寒武纪、深鉴科技、商汤科技、旷视科技等多家独角兽企业(表4)。2017年8月,寒武纪获得价值1亿美元的A轮融资,该轮融资由国投创业领投,阿里巴巴创投、联想创投、国科投资等联合投资。在完成A轮融资后,这家背靠中科院计算所的创业公司已成为了货真价实的全球第一家智能芯片领域独角兽公司。AI芯片领域全球首个独角兽初创公司寒武纪在2018年4月初完成新一轮融资。相比上一轮10亿美元估值相比,如今寒武纪在不到一年的时间里,估值翻番达到20多亿美元,堪称全球发展最快的AI公司之一。另外,另一家独角兽公司商汤科技SenseTime也在4月中旬宣布完成6亿美元C轮融资,创下全球人工智能领域融资记录,并成为全球最具价值的人工智能平台公司。


表4:阿里系投资的部分AI公司

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数据来源:公开资料整理


资本集中度的增加也在一定程度上帮助独角兽企业在估值上有所上升。例如较受关注的BAT系、红杉资本等著名创投公司,虽然他们每年关注的领域不同,但是同年关注点会高度集中在类似领域。例如,2015年集中在共享单车、互联网金融;2016和2017年集中在文娱文化、人工智能、大数据。并且在同一领域内集中度也是很高的,例如,共享单车领域,ofo小黄车和摩拜占据了60%以上的融资额;在人脸识别的100多家企业中,旷视科技和商汤科技获得了超过65%的融资额。


除此之外,我国各省市为了吸引优秀人才,也都各自出台了多项人才引进政策。其中,杭州对人才的吸引政策更是十分诱人,包括外国人才在杭可享受七项出入境便利政策,杭州成为我国首个在自贸区外实施公安部七项出入境便利政策的城市;外国人才在杭创业资助最高可达1亿元;一次性发放新引进到杭州工作的人才生活补贴2-3万元等等。根据统计数据显示,在2016年四季度至2018年一季度全国15个重点城市的人才净流入率排名中,杭州人才净流入率以13.6%排名第一。正是有如此多高端优秀人才的流入,杭州的独角兽企业家数在全国排名第三,整体估值更是赶超上海排名第二。


同时,中国正在推进大众创业、万众创新,这无疑为中国的初创企业营造了良好的发展环境。政府在政策上加大财政资金支持和统筹力度,来扶持创业创新发展。中国国家财政在科技方面的投入不断增加,极大地促进了企业科研创新活动的开展,有效地提高了企业的生产技术水平。同时,通过财政直接拨款、设立创新基金、政府直接采购、提供政策性金融支持等方式,为中国初创企业资金需求提供了强有力的支持。


因此,在政策、人才、资本以及时代需求等多方力量的共同作用下,我国的独角兽企业如雨后春笋般涌现出来,不论是从数量上还是质量上都在全球占据了领先的优势。


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我国对“独角兽”企业回归呈支持态度


虽然大家可以看到我国独角兽企业数量之多、实力之雄厚。但鉴于A股严格的上市规则(有明确的盈利指标要求、股权的VIE架构和同股不同权等限制)和不完善的退市制度,越来越多的优秀企业选择奔赴海外(美国或香港)上市,如以BATJ为代表的诸多高科技互联网企业。这样就导致了A股流失了众多的优质上市标的,让境内的投资者错失了很多投资机会。


为了助力新经济发展,自2018年初以来多个金融监管机构也纷纷作出表态,要积极推进“独角兽”企业回归境内市场上市。证监会系统2018年工作会议再次强调“改革发行上市制度,努力增加制度的包容性和适应性,加大对新技术、新产业、新业态、新模式的支持力度”。各交易所也纷纷表态支持新经济。上交所表示推动优化IPO发行上市条件,“逐步把上交所市场建设成为具有多层次、包容性的新蓝筹市场”;深交所发展战略规划纲要提出要将深交所发展成为“中国新经济的主场”,成为中国科创企业的首选上市地(表5)。


同时,监管层对券商作出指导,生物科技、云计算、人工智能、高端制造四个行业若有“独角兽”,立即向发行部报告监管层,符合相关规定者可以实行“即报即审”,随后虽正式并非全部“四新”独角兽可以即报即审,但监管层对此类企业上市已给予关注。


3月8日,大家都熟知的工业互联网领域的独角兽企业富士康正式过会,以36天的惊人速度创造了A股市场IPO过会的记录,远少于409天的目前IPO在排企业平均反馈天数,同时也是作为中国台湾上市公司分拆资产在A股上市的首例。虽然富士康在申报材料中存在首发主体成立不满三年、同业竞争、保持独立性等多个问题,但这都没有阻挡住富士康上市的脚步。


4月4日,动力电池领域的独角兽企业宁德时代同样以24天的惊人速度完成从提交材料到过会的全过程。


除了为独角兽企业提供快速上市通道,3月30日,国务院发布《国务院办公厅转发证监会关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点若干意见的通知》。《通知》中明确了试点企业应当是符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高,属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业,且达到相当规模的创新企业。同时,《通知》中对于企业的财务指标有一定的要求:已在境外上市的大型红筹企业,市值不低于 2000 亿元人民币;尚未在境外上市的创新企业(包括红筹企业和境内注册企业),最近一年营业收入不低于 30 亿元人民币且估值不低于 200 亿元人民币,或者营业收入快速增长,拥有自主研发、国际领先技术,同行业竞争中处于相对优势地位。


CDR(Chinese Depository Receipt,中国式存托凭证)指的是在境外上市公司将部分已上市的股票托管在当地保管银行,由中国境内的存托银行发行、在境内A股市场上市、以人民币交易结算、供国内投资者买卖的投资凭证,从而实现股票的异地买卖。


与借壳回归A股相比,CDR是一种更加方便、手续简单、成本低、上市周期短的方式。因为CDR无需拆除原有的VIE架构,时间上相对于私有化退市再借壳上市会大大缩短;同时,CDR可以实现在境内外同时进行融资,而借壳回归融资只能在境内融资,来源较为单一。


表5:各监管机构发布利好政策

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据来源:wind


通过以上,从国家顶层政策方针,到交易所、证监会等监管机构的具体落实,可以感知到国家对以独角兽企业为代表的新经济产业企业都释放出了积极的态度,对于独角兽企业回归境内上市提供了快速通道以及CDR等多种融资方式。


A股随着更多优质独角兽企业的加入,长期而言可以优化A股的估值体系,使A股市场更加均衡和成熟,让有价值的企业获得合理的估值及融资,一些价值高估的企业出现下跌,一些伪高科技企业的股票甚至会崩盘。


【原创研究】天堂硅谷原创研究文章:“独角兽”狂欢背后。

狂欢下的冷静思考


独角兽企业数量的日益增加、整体估值的快速攀升,带动着中国新经济的蓬勃发展。并且未来越来越多的以独角兽企业为代表的创新型企业回归A股市场,也会给境内资本市场带来更多的新活力。


但是,目前很多独角兽企业均处于投入期和成长期,拥有新颖的产品、技术或商业思维,拥有广阔的市场空间。由于前期大量资本的投入,独角兽企业成长速度较快,大多数独角兽在18个月内就达到10亿美金的估值。机遇也伴随着风险,会出现盈利模式不清晰、早期亏损较多、风险较大等问题。甚至有的独角兽呈现出昙花一现、后续估值一路跳水的现象。


那么什么样的独角兽企业是真正值得投资,不是“毒角兽”呢?


在我们看来,要成为独角兽企业,首先自身要具备核心技术或是创新型的商业模式,能够在行业内形成一定的壁垒。这些新技术、新模式可以在某些方面改变了人类的工作和生活方式,让我们眼前一亮后迅速普及,慢慢我们都把他们当成理所当然。这些方式上的突破可以在底层改变产业协作方式和价值创造模式,也会在消费端带来具有更好体验的产品和服务。随着关键技术的单点突破,以及未来基础设施更加完善,也会为新兴领域涌现更多“独角兽”创造条件。


其次,企业以其技术或商业模式为基础,探索出可以持续稳定盈利的市场模式,然后逐步成长为某个细分领域中的领头羊,具有一定的垄断性。比如团购行业的千团大战。作为一个新兴行业,团购网站兴起于2010年初,但它扩张之快远超市场想象,由于较低的准入门槛和市场资金的疯狂投入,仅1年多时间中国的团购网站数量就超过5000多家,整个行业异常躁动。其中,拉手网在1年时间完成三轮融资,估值顶峰时高达11亿美元。但随着资本对团购商业模式的可持续性产生顾虑,拉手网IPO之梦破灭引发管理层大动荡,其根基开始动摇,估值也从11亿美元迅速缩减至6亿美元。比较之下,竞争对手美团网异军突起。美团横向扩张,并逐渐将触角延伸至电影、酒店等垂直细分领域,2015年合并大众点评网,借助其口碑属性,依靠广告模式作为盈利支撑,团购业务作为口碑平台延伸稳扎稳打,成为行业的领跑者。


此外,企业能够顺应当下新经济的时代趋势,聚焦高新技术及战略性新兴产业,为企业自身未来的发展和壮大提供较大空间。


总而言之,我们希望在可见的未来,独特的核心技术、持续稳定的盈利能力以及较为广阔的市场空间,可以使得“独角兽”企业能够持续奔跑,最终成长为“大白马”。


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