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【原创研究】资本博弈背后的经济逻辑

日期: 2017-06-15
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  1986年,中国最早的本土私募股权投资机构中国创业风险投资公司诞生。经过近三十年的发展和累积,中国已跻身全球第二大股权投资市场,私募基金也成为我国资本市场不可或缺的参与主体。近年来,关于私募股权投资的政策利好暖风频送。资本市场退出渠道呈现多元化,例如IPO常态化,并购重组委审核流程简化以及新三板鼓励优秀企业进行转板等。2017年的政府工作报告中也提出要大力推进资产证券化、加大股权融资力度、大力发展私募股权投资基金,引导长期资本投资“脱虚向实”。在多重利好政策及市场的推动下,私募股权基金行业进入发展快车道。据中基协统计,截至2016年底,私募基金备案数量达到4.87万只,认缴规模突破10万亿元,已超越同期公募基金管理资产规模。

      虽然私募基金行业发展如此迅猛,但仍面临一定的困境。譬如资产荒,大量资金找不到好项目投资,固定收益类资产收益率普遍下滑;竞争激烈,股权投资机构众多,竞争无序,各机构不得不降低标准和收益预期寻找投资计划;受竞争激烈和资产荒的影响,项目估值持续走高;市场扩容结束,监管趋严,项目退出越发困难。

      作为中国成立最早的私募股权投资机构之一的天堂硅谷,经过十多年的蓬勃发展,已成为中国排名前十的私募股权投资机构,服务超过100家上市公司、大型产业集团,大力扶植实体经济,累计投资金额近200亿元,全方位布局三大业务板块,起到了很好的龙头示范作用。

      我国私募行业与发达国家仍有较大差距。比如,美国私募基金行业管理资产规模超过中国10倍,平均管理规模是中国同行的二十倍。相比较中国私募基金投资人的主导力量是高净值个人,美国的私募业主体是各种类型的机构投资者,包括养老基金、主权财富基金、非营利组织、保险公司、银行等;公共养老基金已占到美国私募基金的27%,且配置比例仍在上升,个人投资者仅占13.9%的比例。

      资本“博弈”的大时代已到来

      随着实体经济回报率下降,金融资本过剩,越来越多的产业资本需要谋求新出路,相应地金融资本也需要“脱虚向实”,两类资本互相博弈,形成了产融结合的良好趋势。

      随着实体产业集中度提升、龙头企业ROE不断提升、产业寡头逐渐成熟,在资金成本下行的背景下上市公司股权并购的动力提升;同时,在借壳重组等其他退出渠道受阻背景下,产业资本更多倾向于借助于二级市场协议转让及举牌的行为模式。根据wind数据显示,2014年上市公司控股权协议转让20起,2016年已增加至近80起,增速显著。

      同样的,金融资本越来越多的希望参与到实体产业经济领域中去。大家较为熟悉的险资动作频频,例如安邦保险已举牌多家上市公司。这些上市公司主要呈现出高ROE、高分红、现金流充沛、低估值以及控制权分散的特点,有利于金融资本获得较好的收益以及快速提升话语权。

      因此,在产融结合的大趋势下,金控平台模式逐渐兴起。产业资本通过设立、参股金融机构、收购金融牌照,搭建金控平台,获得投资收益与融资便利,提高资金使用效率、降低资金借贷成本,同时借助资本延续优势。金融资本仅靠单一业务,未来发展受限,通过获取多个金融牌照,打造金控平台型公司,可以更好地支撑其切入产业投资领域。

      去杠杆是当前政策的核心

      近年来,市场利率化逐步实现,货币供应宽松,银行表外业务有所发展,导致金融体系重债轻股,杠杆上升,资金“脱实向虚”。 从总体上看,中国2016年总量杠杆率不高,为237.6%,略低于美、欧、日等发达国家;具体来说,政府和居民杠杆不高,但非金融企业杠杆率偏高,已高达141%。

      据统计数据显示,2016年四大行新增贷款60%投入房地产行业,占总投资的23%。从总额看,房贷余额在2016年已达到3.5万亿美元,是日本的2.5倍。再看房贷偿付比,美国的居民房贷偿付比从2007年的7.2%下行至目前的4.5%,而中国居民的房贷偿付比于2016年达到6.6%。房贷偿付额高企,居民负担超过美国。从以上几个数据可以看出中国的房地产市场存在一定的泡沫。泡沫是由多方面因素造成的,主要是土地存在一定的稀缺性、居民投资存在资产荒以及运用了杠杆手段。

      因此,当前政策的核心就是防风险,去杠杆,加强同业监管。新思维模式下,可以通过降息、减税、降费,以此降低企业生产成本,提高效益;推动PPP模式,提升民营投资者的意愿;将表外理财规模纳入MPA考核之中,规范金融监管等多种方式来达到去杠杆的效果。

      推进资产证券化,盘活企业存量资产,实现结构化融资,也可以达到去杠杆的作用。资产证券化指的是ABS、MBS及REITS等多种方式,主要在资产负债表的左侧进行,带动形成金融“左侧”化发展趋势。

      中长期经济周期呈现“速降缓升”的特点

      改革开放前30年,中国经济运行表现出了明显的“十年一周期”特征。2007年“全球版”金融危机后,中国“10年期”的经济周期特征被打破。2016年,“权威人士”表达了中国经济将走L形增长路径的判断。至今,中国经济仍持续处于“底部徘徊”阶段。

      中国潜在经济增速将呈现下降趋势,主要归因于以下七大理由:人口红利逐渐消失;城市生活成本高、就业机会少导致城市化进程放缓;加入WTO的扩张效应有所衰减;大规模基础设施投资的高峰期已经过去;全球产业重心进行多次转移;国家对于资源、环境承载力的约束性有所增强;货币积累过多的副作用开始有所体现。

      目前中国经济增长呈现短期企稳的态势,其中投资是拉动经济增长的第一动力。根据wind数据统计,四大类投资中,基建投资担当了保增长的“急先锋”,政府大力倡导的PPP模式开启了新一轮的基建潮流。

      由不发达到发达,经济成长阶段序列谱为:传统社会→准备起飞→起飞→走向成熟→高消费→品质生活。如果把改革开放后的第一轮周期(1978-1988)作为经济准备起飞阶段,把第二轮周期(1989-1997)的后半期(1992-)作为中国经济正式进入起飞阶段的时间,那么中国目前仍处在起飞阶段的后半期(加入WTO至今)。

      相对于最早的以劳动力为主,劳动密集型经济的低收入阶段,中国经济目前已经处于中间发展阶段,效率有所提升,迈入中等收入国家行列。让创新驱动成为经济增长的主要动力,发展资本密集型经济,将带领中国经济逐步走向上升阶段。

      (本文根据天堂硅谷管理合伙人兼研究院院长郭丰博士在6月9日的 “AFR金融创新与发展大讲堂”演讲稿整理而成)

 


 

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